普罗资本徐晨昊：中国制造业必有下一个黄仁勋

2023年12月13日-15日，中国创投年度盛会——第二十三届中国股权投资年度论坛在上海举行。本届峰会由上海市地方金融监督管理局指导，清科创业、投资界主办，现场集结国内当下活跃的创投力量，共同探讨行业「坚守与适变」主题，共叙中国股权投资行业的现状与未来。

会上，普罗资本创始人、执行事务合伙人徐晨昊发表了《制造业投资的变与不变：穿越周期看资本角色回归》主题演讲。

以下为演讲实录，

经投资界（ID:pedaily2012）编辑：

我今天的题目是《制造业投资的变与不变，穿越周期看资本角色的回归》，这个话题是有一些背景在里面的。首先我觉得制造业投资在最近的几年相对来说向好，不论是国内大环境、国家的支持，还是市场中的热钱、长期的资本，都在支持这个行业。但是也有一些很大的变化，其中最大的变化就是退出端，还是受到一定的限制，尤其从今年开始限制更多。另外一些扎堆的高估值企业，其实也遇到了一些融资困难。

简单介绍一下普罗资本，是在2013年成立，这十多年投了60多家企业，90%都是在制造业，其中可能40%是在半导体产业，所以我结合产业的趋势，来跟大家进行分享。

在座很多来参加这次行业聚会的投资人们，都是管钱管了至少十年以上。因此我们都清楚在GP1.0时代，投资范式是什么，大家都要先去募资，然后是募投管退。1.0时代怎么赚钱，主要是通过IPO赚差价。先要找到钱，找到好的企业，把钱投出去，而投资能力是建立在行研的基础上，同时吃一些行业时代的红利。

比如说在2013年到2018年之间，正值互联网产业飞速发展，做互联网投资的美元基金的投资回报都非常好。在2018年以后的几年，有一些制造业的项目，像普罗这样的机构也吃到一些红利，这是1.0时代。

那么2.0时代，我们作为GP应该做什么？今天国内的GP，时间最长的可能20多年，大部分的GP在10到15年，如何定义私募基金管理人这个行业，首先我们的服务意识要转变。GP是一个服务业，不是手里拿了很多钱的投资人，这是我个人的观点。

为什么这么讲？我过去20年的金融行业经验，其中有十年在海外，国外是怎么定义金融行业的？核心就是服务，能够给钱和企业带来增值服务，带来连接，就有资格管这个钱。

今天，国内GP也要回归我们的本质，就是怎样来提供服务，提供哪些服务？尤其是制造业，这是一个回报周期非常非常长的行业。普罗2013年投的上海（和辉）光电，当时上海的一些机构投了几十亿的资本，现在是科创板的上市公司，市值几百亿，但还很难谈得上成功，因为产品良率还不高。长期来讲，我认为这家公司500亿市值只是一个起步，回报的周期非常长，资金投入非常大。企业想在显示领域，或者是集成电路制造领域赚钱，首先都是百亿起的基础投入，因为太小的资金投入是很难做的，除非是颠覆性的技术。

2018年的时候，我们看完中微半导体，他们集聚了国内最好的一批投资方，却没有盈利过，过往投资人也没有享受到估值的上升，过去十多年一直在很艰难的往前走。我们如果当年投了它，现在也是十多倍的回报项目，但我们没有投，因为当时判断短期很难盈利。

这也是我们作为GP要做的服务，除了募资、管钱、把钱投出去，我们还要帮助制这些造业企业能够成型，能够在八年到十年的一个周期内活下来，能够活到盈利的那一天，因此要提供非常多的服务。

制造业的投资机构如何去服务LP？服务LP最基本的底线就是守住风险，不要帮人家亏钱，在座所有好的管理机构都是能够做到的，存在时间足够长的管理机构，只要不发生风险，合规合法，这是一个必选题。

我们能够做的其他帮助，就是帮助现在一些主要资本来源，尤其是一些地方的产业引导基金，帮他们去做一些产业规划和思考。招商引资每一家都可以做，谁能够做出高度来，谁能够帮你在有限资金的情况下，在一些地方给你打造出全国甚至全世界的产业龙头，这是我们作为GP可以提供的一些好服务，当然还有信息上的支持。

海光信息是我们在2018年投的，也是科创板市值第四的公司。当时投的很早期，乎没有什么其他的市场化机构在看，我们就投了这家公司，一路走来是非常不容易的。

我们做了哪些服务？中国科学院从曙光服务器出来的团队，当时做了这个公司以后，本来落地是在成都，中间是我们帮海光拿到了第二期的政府融资，是在天津，所以他们把总部也搬到了天津。在这当中还有一个问题，就是团队的持股如何解决，这也是我们通过自己的经验，给他们设计的上市路径中团队如何持股，股权的混改也是我们做的。普罗这笔投资，回报八倍，加上盲持基金，再加上外部的基金，一共投了四个亿，成都作为老东家赚了380亿，现在海光很大的设计团队还是留在了成都，天津市政府差不多最高峰的时候也有70多亿的浮盈。

还有一家是华海清科，从清华系统出来的。2019年这家公司销售额仅有2000万，我们投的时候估值十个亿左右，当时还有几家是我觉得在市场里比较敢投早期的半导体设备公司的机构，跟我们一起投了，现在这个公司也是排在科创板市值前几名的设备公司。我们在这里面做的最重要的服务，就是在投资以后，理顺了他们在产业中的一些关系，主要是做好了我们LP和企业之间的连接器。

因为制造业的范围很大，普罗投显示行业，投机器人行业，投新能源行业，都有所涉猎。接下来我以半导体产业为例讲一下，除了做服务以外，我们还应该做什么。

首先，我觉得投早、投小是必然的，每家机构都这么说，作为我们机构而言，是一个非常重要的补充，必须要有投早投小的项目。尤其在这个产业中，会发生一些非常有意思的颠覆性的技术，如果我们不在很早的时候投它，未来的十年可能都会投贵。对于一些专门做小做早的机构来说，本来就是你的饭碗，肯定要坚持下去，我们是前期和中后期都兼顾。

第二，在半导体行业，国内每年有成百上千家芯片设计公司、芯片设备公司，有20、30家碳化硅的公司同时在融资，有不下于十家EDA工具公司。但现在的趋势必然是产业整合，因为中国绝大部分的细分领域的公司都是非常小，非常散。从销售额，从利润规模和人员的规模，从产品的覆盖面来讲，都非常得少。

国内的IC设计公司，有3451家，营收过百亿人民币的只有四家，不足一亿的企业占82%，绝大部分在亏损，上市的公司里面有40%在亏损，行业平均利润率触目惊心，而最高端的数字和模拟芯片的自给率还是很低的。

所以我的呼吁是什么？从设计公司的角度来讲，中国真的不需要那么多的设计公司，过去的三年，可能这里面70、80%的公司都是过去三年诞生的，每一家公司都有自己的梦想，每一家公司的团队都很豪华，那我们能不能更豪华？一些世界性的难题，不是20个工程师解决的，可能需要2千个工程师，谁能够拿到钱，能够提前布局，或者让自己的产品有机的生长，最后能够拥有2000个工程师，也许最后就可以成为一家世界级的企业，但是怎么样从3451家企业出现这样的巨头，非常的难。

算力和存储行业，不管是在CPU还是GPU领域，全球前三基本上都是97%的市占率，连相对比较分散的以太网卡，中端和高端，服务器里面要用的网卡芯片，几乎都要占60%以上。中国有长鑫，长存，根本是跨不过去的槛。不同领域的头部公司今天还在加强合作，加强并购，例如英伟达买了迈络思，AMD和赛灵思的合并，高通全面拥抱Risk-V，这都是过去三四年发生的重大事件，也是一个国际趋势。今天市占率99%的巨头还在跨领域做并购，而我们在同一个领域可能有2000家公司，未来十年以后，我们是不是还要这样的现状呢？我认为中国的半导体行业终局目标，也应该是像这些巨头一样。

一般来说一家半导体公司不会只出一个产品，因为你的客户是高度重合的，前端和后端的设备都会做一些。但是我们最大的设备公司，有147亿的收入，1千亿的市值，看起来很大，实际上跟全球的巨头比，还是有一大节的差异。我们最大的模拟公司是30亿的收入，德州仪器差不多是1000亿人民币的收入。

我们也非常关注汽车芯片。中国的电动汽车走得非常快，非常好，已经成为我们出口的新三大件之一，未来还会更进一步渗透。汽车卷的是什么？过去十年卷的是电动化，未来十年卷的是智能化，智能化需要算力基础，需要计算芯片。新能源车里的传输芯片和传感器，如果再算上未来五年到十年L4自动驾驶芯片，两万美金的整车成本中，也许一万美金或者五千美金是芯片的成本，这其中中国企业今天规模还很小，所有这些公司销售额基本没有超过10个亿的。

最后讲一下在制造业领域的GP，我们认为需要做什么。我自己的观点就是帮助企业做大做强，投早投小只是一部分，大家都在投早投小，要看谁能够帮助企业穿越周期，做成行业巨头，出海不用讲的，因为我们的产品一定要卖到全球。UBS是一家投行，不是一个投资机构，但是我认为他们也是一家服务机构，本质上差别不大，他是帮助企业上市，提供服务，我们除了出钱，我们也会帮企业提供很多在上市方面的规划，回顾UBS和比亚迪之间的关系，看到比亚迪15年的成长，这是我认为在下一个阶段，我们同行应该做的事情。

最后，我也呼吁所有在半导体领域、显示领域、工业机器人和协作机器人领域的投资非常积极的同行，能够多抱团，多交流。因为当头部机构加在一起，可能我们就覆盖了这个产业今天最好的几十家公司，这几十家公司谁能够成为最好最大的巨头，更需要我们抱团取暖。

第二点，对地方政府招引的一些呼吁。我不希望看到中国所有的城市都在做新能源，都在做新材料，都在做模拟芯片，都在做数字芯片。我们更多希望帮助有一定产业基础的地方政府，帮他做出一些链主，做出一些全球的巨头，而不是帮有一定制造生产能力的企业，从合肥搬到南京，从成都搬到广州。我们更希望在这个行业选出最有潜力，前30、前50的选手，能帮他做成一千亿，一万的市值的公司，而不是以上市为目标。

对于中国制造业的创业企业，我认为非常需要像黄仁勋这样的人，他是华人，中国一定会有这样的人。我们不仅需要科学家，还需要工程师，还需要有非常长远的商业视角，非常独特的商业能力的企业家。希望能够从这些创业企业中涌现出一批人来，我们陪伴他五年、十年，甚至十五年，最后成就制造业未来的蓝图。谢谢大家！