2万亿的微软，渴望第二个增长点

FAAMG 的股价神话，越来越接近终结的时刻。

1 月 26 日，微软发布截至 12 月 31 日的 2022 财年第二季度财报，第二财季总营收为 517.28 亿美元，同比增长 20%，净利润同比增长 21%。

财报整体亮眼，*不及预期的是微软的现金牛——云服务 Azure 的营收增速。财报发布前市场普遍的预期为增长 50% 以上，实际同比增长了 46%，虽然依旧强劲，但还是引发股价震荡。

财报披露后，微软盘后一度下跌 6%，直到微软在财报电话会上披露了下一季度高于市场预期的云业务收入指引后，股价才转涨。

很难想象半年前甚至三个月前，乐观的华尔街会对区区「四个」百分点之差「风声鹤唳」。但随着美联储不断释放鹰派信号，支撑苹果、微软冲上两万亿、三万亿的宽松环境一去不返，任何一个微小的信号都难免触动投资者紧绷的神经。

2022 年年初以来，谷歌、Facebook、亚马逊、奈飞等科技巨头市值普遍回调 9%-15%。仅本周二一天，上述科技公司股价全面下跌，跌幅创近两个月以来新高。市值最高的苹果、微软，一日蒸发超 900 亿美元。今年以来，纳斯达克指数已经跌去 12%，是 2008 年金融危机以来最糟糕的开年（前 15 个交易日）。

业绩增长强劲，但股价下跌，这是「科技股」们的集体困境。一种声音正在蔓延：美国科技公司高估值、高市值的时代，就要接近尾声了。

虽然当下依旧是数字化转型的初期，AI、云计算、大数据、物联网等技术仍有巨大的商业化潜力，但受制于供应链短缺、地缘政治、疫情、全球经济下行等影响。即便面对高增长潜力的诱惑，更多投资者开始转向低风险的选择。

纳德拉主掌微软至今，其主导的云计算将微软带出低谷，时至今日，云业务的收入已经占据了微软营收的大头。但随着云计算收入开始慢慢放缓，市值高达 2.2 万亿美金的微软，急切需要向投资者证明，除了云计算外还有第二个增长点。

创纪录抛出近 700 亿美元收购动视暴雪，是微软迈出的重要一步。但不论是出于交易本身面临的监管挑战，还是游戏市场在后疫情时代面临的增长困局，都意味着微软寻求第二增长点的道路，将会布满荆棘。

01 云服务收入占比已接近一半，未来增长靠涨价

微软的增长主要来自于 Office、云服务和 Windows。数据显示，微软 2022 财年第二季度的云业务收入达到 221 亿美元。这是微软第二次实现云服务的季度收入超过 200 亿美元，其*财季的云业务收入为 207 亿美元。

微软正越来越依赖云业务。其中，智能云业务曾在*财季营收 170 亿美元，同比增长 31%，服务器产品和云服务的营收同比增长 35%，Azure 和其他云服务的营收则是同比增长 50%。

云服务具备更高的毛利率。微软发言人表示，由于支撑云服务的服务器和网络设备的折旧增加，云服务的毛利率有所下降，但依旧高达 70%。

由于新冠疫情，越来越多的公司、学校、个人不得不在家办公、学习，这也促进了 Office 软件和服务的销售。

比如，微软办公协作工具 Teams 的月活用户突破 2.7 亿；越来越多的工作在网络空间进行，因而更多的线下广告也转投线上，在强劲的广告需求推动下，LinkedIn 的收入同比增长了 37%；同样，微软的搜索和新闻广告收入也同比增长 32%；Cosmos DB 云数据库解决方案的交易量同比增长逾 100%。

此外，一项令人意外的数据是，由于新冠疫情，PC 市场又迎来了丰收的一年，2021 年全球 PC 出货量达到 3.4 亿台。目前，运行 Windows 10 和 Windows 11 的设备已达 14 亿台。一年时间，增长了将近 1 亿台。

业内人士分析，Surface 电脑和 Windows 11 的发布带动了 Azure 和 Office 等微软服务的销售，而后者反过来也促进前者的普及。

在这种大背景下，本财季微软的净收入从一年前的 154.6 亿美元（每股 2.03 美元）增至 187.7 亿美元（每股 2.48 美元）。

本财季，Azure 营收同比增长 46%，低于分析师的预期而导致的股价震荡，一定程度上也反应了投资者对于云服务主导未来的坚定。云计算越来越成为各种软件服务不可缺少的支撑，渗透到商业世界的各个角落。

Azure 目前已经是仅次于 Amazon Web Services 的第二大云计算平台。上个季度，亚马逊的 AWS 占据了云服务市场的 32%，Azure 占据了 19%。

但即便业绩优异，投资者对 Azure 依旧保有怀疑。这一方面是考虑到了来自云计算老大哥亚马逊的竞争，以及重金投入的谷歌的追赶。

另一方面，微软的企业软件服务一直带动着云服务营收的增长。还是前面提过的问题：微软需要证明，如果疫情过去，人们不再远程办公了，企业软件服务是否依旧能维持高速增长。

目前，官方释放出的一个较为明确的增长动力是：随着 Office 365 的价格上涨即将在 3 月生效，微软云服务的收入有望进一步增长。根据 Wedbush Securities 的预测，价格上涨可能会给微软带来 50 亿美元的额外收入。

02「全球第三大游戏公司」的美梦，监管之下前途未卜

微软目前拥有 1250 亿美元现金，其中近 700 亿美元可能会用于收购动视暴雪。本月早些时候，微软宣布计划以 687 亿美元收购动视暴雪。微软表示，与暴雪的交易完成后将有助于提升 Xbox 内容和服务收入。「他们拥有大量精彩的内容和 IP。」

目前，Xbox Game Pass 的订阅用户已增至 2500 万，这主要归功于最近发布的 Halo Infinite 和 Forza Horizon 5 等大型游戏。超过 2000 万人玩过 Halo Infinite，纳德拉还透露，有 1800 万人玩过《极限竞速：地平线5》。

但是 Xbox 收入增长很难让投资者乐观。在过去的一个季度，Xbox 内容和服务收入同比增长了 10%，而一年前的同一季度增长了 40%。

收购暴雪动视预计将在 2023 财年完成，届时微软将拥有《魔兽争霸》、《暗黑破坏神》、《守望先锋》、《使命召唤》和《糖果粉碎传奇》等经典 IP。然而，在 2023 财年之前，这只属于长期战略，并不解决当下增速下滑的问题。

另一方面，微软的游戏业务前景存在更大的隐患。2020 年 9 月，微软曾以 75 亿美元收购了互动娱乐公司 ZeniMax 及其游戏工作室 Bethesda，震惊游戏界。而收购动视暴雪的价格是 Bethesda 的 9 倍。一旦微软完成收购动视暴雪，微软将成为全球第三大游戏公司。

微软为此也专门成立了一个游戏部门。外界认为，微软是在同 Facebook 一样，为元宇宙的建设做准备，纳德拉对此表示：「我们认为可以抓住下一波互联网浪潮。那将是一个更加开放的世界，人们可以在其中建立自己的虚拟世界，无论他们是公司、游戏开发者或者其他任何角色。」

然而，美国正加大对科技行业的监管力度。有律师表示，微软的此次收购很可能会触发潜在的反垄断违规条例，而遭到监管机构的制止。

就在微软财报发布的当天，由于难以获得全球监管部门的批准，英伟达考虑放弃花 400 亿美元收购英国芯片设计公司 ARM。截至周二收盘，英伟达股价下跌 4.48%。

因此，微软成为「全球第三大游戏公司」的未来，还有诸多不确定性。游戏能否成为微软新的营收增长点，前途未卜。