又一只白酒股，迎来考验

黑天鹅与灰犀牛袭来，让水井坊体验了一把过山车的感觉。

核心白酒业务长期靠广告铺路，近年开始力不从心，导致去年营收净利双降、今年二季度亏损。同时，4月份对外公布酱香白酒业务规划，没想到折腾了3个月还是失败了。

上周，水井坊迎来了上市以来最揪心的时光，5个交易日有3天跌停，7天市值缩水三分之一，终于到了不得不闭门思过的时候了。

酱香梦碎

水井坊一周三跌停、7个交易日市值缩水三分之一的原因，终于找到了。

今年4月初，公司与梁明锋及其控制的茅台镇国威酒业签署框架协议，成立合资公司，就酱香酒业务展开合作。

8月2日，公司对外公告，在约定时间截止日的7月31日，公司召开董事会，决定终止框架协议和合资项目。因为，“双方经过多轮磋商、深入探讨后，在合资项目的若干重要商业安排问题上难以达成一致”。

4月8日框架协议的核心内容为：水井坊拟与梁明锋共同出资新设一家合资公司，名称暂定为贵州水井坊国威酒业有限公司，注册资本至少为8亿元；水井坊以现金形式出资，占合资公司注册资本的70%，梁明锋以实物形式出资，持股比例为30%。

在计划中，合资公司财务报表并入上市公司；合资公司董事会由5名董事组成，水井坊占据3席，梁明锋将担任董事长并有权提名一名董事。

合资公司成立后，茅台镇国威酒业将部分商标让给合资公司；合资公司计划向该公司或其销售公司采购基酒、半成品酒和各方划定范围内的成品酒；同时，茅台镇国威酒业即将开发并通过合资公司*推出一系列新品牌产品。

过渡期，茅台镇国威酒业的成品酒合同托管给合资公司运营管理，新产生的成品酒合同将统一转入合资公司运营管理。

这一资本动作的逻辑是，市场稀缺的酱香酒资源，将帮助浓香型酒厂水井坊开辟另一条成长路径。

茅台镇国威酒业成立于1992年，注册资本1680万元，梁明锋持有其51%的股份。公司在公告中称，茅台镇国威酒业是一家主要从事酱香型白酒的研发、生产和销售的公司，“在酱香型白酒领域拥有产品和技术优势”。

该公司并未公开财务指标，实力到底如何？只知道，在2020年茅台镇纳税*企业名单中，并没有国威的名字。

此后的近3个月时间，框架协议的相关内容并未如期浮出水面，质疑声四起，引发了股价的大幅动荡。

业绩危机

为什么水井坊终止与茅台镇国威酒业的酱香酒合作？国威方面披露出来的信息很少，但是，水井坊的后院起火，已是板上钉钉的事情。

7月24日，水井坊披露2021年半年报，交出上半年19家白酒上市公司中的*份成绩单。公司营业收入、归母净利润18.37亿元、3.77亿元，分别同比增长128.44%、266.01%。

需要注意的是，高增长只是建立在2020年上半年收入腰斩、净利下降七成的基础上，如果把锚点前移至2019年上半年，会发现近几年公司业绩几无增长。

其中，2021年Q2，公司营业收入5.97亿元，同比增长691.54%，归母净利润-4213.01万元——如果说去年二季度疫情抑制了白酒消费，那么，今年4-6月的业绩崩溃到底是为何？

实际上，这只是去年以来水井坊业绩颓势的延续。2020年，公司营业收入30.06亿元，同比下降15.06%，归母净利润7.31亿元，同比下降11.49%。

去年，全国规模以上白酒企业累计完成销售收入5836.39亿元，同比增长4.61%，累计实现利润总额1585.41亿元，同比增长13.35%。这么算下来，水井坊的业绩表现远不如行业平均水平。

1999年，全兴酒厂改建厂房时挖出了水井街酒坊遗址，成为当年的中国十大考古发现之一。次年，全兴酒厂以此为契机，推出旗下高端品牌水井坊。之后，水井坊做大，取代全兴大曲成为公司的核心业务，全兴品牌被雪藏。

2011年，英国洋酒公司帝亚吉欧取代全兴集团工会成为水井坊的实际控制人。此后几年，帝亚吉欧通过要约收购不断增持，最新持股比例达到63.16%。

水井坊如何崛起？砸广告。2018年-2020年，公司广告宣传费累计达到22.39亿元，占3年累计收入的23.91%，*是最喜欢砸广告的白酒上市公司之一。

上一轮白酒行业调整，公司就是因为广告投放太过巨大而导致亏损。

近几年白酒行业回暖，水井坊深耕的高端白酒更是成为行业的增长主力，贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒、酒鬼酒等高端白酒玩家均业绩表现不错，就连遭遇重大挫折的舍得酒业都能录得正向增长，水井坊却出现营收、净利双降的结果。

股价暴跌

前年发动的白酒行情，在去年达到高潮。整个2020年，同花顺白酒概念从2891点，一路跃升至6901点，涨幅达到139%，在整个市场几*手。

但是，这一年，水井坊的股价从年初的51.75元/股，到年底收盘的83.02元/股，只上涨了60.43%。与涨幅*的山西汾酒和酒鬼酒不可同日而语，连行业平均数也跑不过，基本属于涨幅最小的那一批。

控股股东持股比例过高、炒无可炒之外，最重要的原因，还是基本面太差。

令人意外的是，今年以来白酒板块大幅回调，连股王贵州茅台也在半年时间内下跌超三成，此前一直拖板块后腿的水井坊，居然搭上了白酒行情的末班车。

水井坊看准了酱香风口，并成为酱香概念股的主力。公司股价从2021年3月*点的60.48元/股，到7月底最高点的160.75元/股，提升了165.79%。

如今合作取消，公司跨界酱香酒失败，市值提升的基础不复存在，终于推倒了价值表现的多米诺骨牌。

从7月22日开始，公司股价在7个交易日内累计下跌了33.22%，特别是上周，5个交易日，就有三天是跌停。

8月2日，公司股票开盘暴跌超过8%。不过，随后白酒板块展开大反攻，茅台回血，酒鬼酒涨停，公司这才趁机稳住了，最终收涨0.55%。

只是，基本面的问题如果不解决，躲得了初一，躲不了十五。