2021年5月19-21日，由清科创业、投资界主办，华发集团联合主办的第十五届中国基金合伙人峰会在珠海隆重举行。现场汇集国内FOFs、政府引导基金、主权财富基金、家族基金、保险机构、银行资本、VC/PE机构、上市公司等200+LP和万亿级可投资本，共探新经济下的股权投资之路。
在20日下午的圆桌讨论中，同创伟业管理合伙人唐忠诚；磐霖资本创始主管合伙人及董事长李宇辉；创世伙伴资本合伙人梁宇；紫荆资本董事总经理钱进；深圳市创新投资集团副总裁张键围绕“解构与重构：资本市场新机遇”展开深入探讨。
以下为对话实录，经投资界（ID:pedaily2012）编辑整理：
唐忠诚：按照论坛的惯例，先请各位嘉宾把自己的领域和情况做个简单介绍，先请李总。
李宇辉：磐霖资本是一家专注于生物科技和数据智能技术应用两大核心投资方向的早期投资机构。在生物科技领域，我们基于重大疾病的创新生物药研发及高端医疗器械的进口替代展开布局；在数据智能技术应用领域，我们专注投资消费供给端的智能化、数字化改造的企业级服务及数据智能装备企业。
梁宇：创世伙伴资本是双币基金，早期集中在A轮。主要投资领域第一是产业互联网，在团队十几年的配合下，我们在这方面取得了不错的成绩。第二是数字医疗，这个领域最近我们投的一家公司很快挂牌。第三，前沿科技和企业服务。第四是围绕新人群的消费布局，这周也会有一个重要的企业挂牌。很感谢有机会在清科的平台来跟大家认识和展开讨论，谢谢。
钱进：紫荆资本定位比较简单，是投VC的母基金。简单的定义是投小、投早、投专，符合要求的GP也很多，我们主要投资在单一赛道的布局上，要有自己的专业度，基金规模可控。也很高兴与各位GP一起交流，谢谢大家。
张键：深创投现在管理的基金大概4000多亿，重点除了创投直投，还有包括政府引导基金、母基金、S基金、公募基金、不动产投资基金等。投资的领域集中在成长阶段，主要布局在七大战略新兴产业，去年投得比较多的领域是信息科技、生物医药、新材料和智能制造，谢谢。
唐忠诚：我把同创伟业去年的情况简单说说。去年同创伟业投了80余个项目，投资领域主要是大健康、To B服务、新能源汽车、半导体等。去年消费领域也投了几个优质的项目，情况还不错。退出的情况来看，去年上市企业有9家、5家过会待挂牌，总计14家。今年第一季度大概有3家上市，有7家过会，上市及过会共计10家。同创伟业是成立了20多年的老牌投资机构，基金按币种有两类，美元和人民币，投资阶段从天使、成长以及成长后期涵盖全产业链投资，这是我们的基本情况。接下来我们想讨论一下，疫情以后，加上中 美之间的博弈面临复杂的外部环境，在这样情况下投资领域有哪些变化？以及怎么看这些热门领域未来的趋势，有请李宇辉董事长开始。
李宇辉：投资这个事情，尤其是做早期投资，特别是生物医药的早期投资，其投资逻辑和出发点是相对长期的。不大可能因为疫情或二级市场的某种变化就产生根本性的变化，我们还是比较坚持长期的策略。
我们自成立以来就坚持“科技创新引领消费升级”的投资主题，这其实是两个维度，一个维度是人均GDP持续上升带来的消费升级的概念。另一个维度是由科技创新所带来的一系列进步，包括早前的模式创新到现在的技术创新等；而在当下不确定性的背景下，最为确定的要素是科技创新引领消费升级和产业升级。所以，该投资主题是我们在过往五年乃至未来十年会坚定不移要做的事情。所以，无论外部环境多么复杂，我们，会坚持原有投资节奏，按既定投资策略在这两个领域里继续深耕，即“于不确定性中锚定确定性”。
提及外部环境瞬息万变，其实疫情加速了市场对生物科技和数据智能的需求。磐霖早在2015年、2016年就开始布局这两大方向了，这个的关键是早期投资机构的提前认知、提前布局。在此情况下，早期投资基金至少在一个基金周期以内， 比如“6+2”、“7+2”的周期内确保投资主题的确定性，这是我们募集时对LP的庄严承诺，我们会在投资周期以内将投资主题贯彻到底，同时给LP带来很好的回报，这是我们作为GP的责任。
当然，过程中可能有一些新的变化，这是我们作为GP不断探究的，可能是我下一个基金需要介入的方向。但我刚才谈到，关于“科技创新引领消费升级”、“科技创新引领产业升级”，我们会一直坚持下去。谢谢。
唐忠诚：李总的观点比较明确，要抓住根本，底层逻辑很重要，不要放松。请梁总谈谈自己的意见。
梁宇：李总刚才的谈话给我很大的触动。我们也是做早期投资的，我们在KPCB的第一个10年只管理美元基金，四年前开始引进人民币，人民币和美元都投，就像唐总所说，这四年发生很大变化。我谈两个事情：
第一，新冠疫情在全球都发生了，如果拉一个长时间的周期，比如说10年、15年，它可能加速了某个赛道的发展过程。比如说我们投的数字医疗项目数坤、云呼都在疫情期间有很大增长。但疫情只是加速器或者助推器，项目本身的方向还要是好的。我们做投资都会选择赛道或者主要的投资方向，每个投资方向细看都是一个周期。如果看早期，我们希望看到周期最起步的阶段，这是我们做投资要做的事情。
我们做投资往往是多个事情的叠加，比如2020大家突然发现医疗是非常稀缺的资源，本来国内已经很稀缺了，去年疫情的大面积爆发更是让医疗资源变得极其稀缺。当时湖北把所有资源都集中在武汉，其他地区被忽略了，我们在思考一个问题，技术到底有否可能解决这个问题？我们发现一个解法——数字医疗。医疗供给端很匮乏，医生端门槛很高，每年合格的医生产出速度非常慢。需求端非常旺盛，但供给端有限，直接造成了优质的医疗资源集中在北上广深等一线大城市，患者也只能去这些大城市看病，供需严重失衡。
大家发现有一个天然的好结合，即用AI大数据的方式、机器学习的方式批量解决医生端比较难而且高度重复的工作，把医生的局部时间和精力释放出来。我们希望通过科技的力量解构供给端的问题，以平衡需求端和供给端的匹配。比如说用AI学习某些医疗领域当中非常熟悉的场景，比如医疗影像中有很多影像可以由机器读。如果再切碎就会有很多不同的子轨道，我们可以找到比较好、商业变现的轨道，符合商业规律再播种布局。果然经过两三年之后，我们今年可能就有一朵花盛开在资本的二级市场。
如果作一个简单总结，2021年给很多企业带来了非常多的痛苦以及现金流的压力，但对数字医疗行业本身却是种机遇。
唐忠诚：梁总的观点比较清晰，早期投资要穿越周期，但在突发事件既要看到问题同时也要看到机遇，有问题就要解决，解决过程就是机会。先请张总谈谈这个问题。因为钱总是做母基金的，稍后会请钱总从另外一个角度解读。
张键：我想说两个方面。
第一，变化。有一个比较深刻的变化就是“中国定义”。以前，产品的研发和创新主要是国外定义的，国内企业进行本土化、国产化、性能优化。但经过疫情及内循环、国内需求为主的新格局，我觉得“中国定义”已经走出了不少鲜活的实例，包括互联网的新模式，比如数字经济。中国的软件产品过去很多都是学国外慢慢发展、然后在国内找到新的应用。但现在欧洲的客户在中 美之间选择数字化系统的时候可能就会倾向于选择我们的企业，我觉得这与疫情期间我们利用数字化技术的管控工作及取得的成功有很大关系，这是很大的变化。
第二，去年的热点和重点。我感受很深的是半导体行业，有一个数据，去年国内整个半导体领域的投资增加了282%。半导体领域为什么在一级市场这么火，一方面是由于科技兴国和科技创新驱动的战略，另外则是因为技术的进步和应用延伸，以及大家对未来“卡脖子”技术进口替代的预期刺激。当然，还有二级市场的效应，整体推动了半导体行业去年在投资领域的火热。
随着今年整个芯片缺货和持续投入的加大，这方面还会持续，包括外资及产业资本也会进入这个行业。但这个行业要持续发展不能仅靠短时间或简单的创新，需要持续投入、持续创新、需要更高格局的企业家引领企业，这样才能受到资本的持续关注和青睐。
唐忠诚：正如张总所言，去年由于国际关系的影响，催生了一些热门的投资领域。疫情、国际关系的变化、上市政策的变化或者导向对我们都有一定的影响。对投资人言，技术进步、创新是我们的投资主线，抓住这点以后，新的情况虽然会带来新的挑战，也会让我们找到新的机会，并对某些策略进行调整，但底层的逻辑不会变化。
刚才以上GP对这个问题都发表了观点，现在我想请问钱总，您作为出资方、母基金，对于以上GP这些观点您如何看？基于以上情况您今后选择GP会不会做一些调整或者保持不变？
钱进：刚才各位说的，我非常同意。涉及赛道预测是难度最大的问题，因为我发现经济学家的预测往往不太准确，现在很多经济理论已经无法解释现实世界的很多东西。私募是长周期的，所以它寻求的可能不是一个突发变化，而是一个长期趋势。长期趋势怎么找呢？突发变化特别简单，这次疫情可以看成一次突变。长期趋势是中国的人均GDP从1万美元到5万美元。大家是可以看到，中国的人口老龄化，北京、上海平均是83岁，将来还可以达到85岁、90岁。还可以看到气候变化，我不是指气候变暖，因为这是不确定的。因此有几个是可以长期追求的。第一，对健康的需求利好大医疗领域，对整个泛健康的投资是必须的。泛健康投资涉及许多消费领域的东西，包括针对老龄化的问题而诞生的机器替代人、AI辅助养老、医疗。第二，气候变化问题利好新能源领域，现在已经有了碳中和的国内计划，这对新能源肯定是一个利好。
紫荆资本作为母基金有一个很重要的功能，即资源配置。现在也有专项目基金了，包括单投新材料的母基金、先进制造、工程制造的母基金，但我们现在没有做。我们认为母基金有一个特殊的职能，即平衡。即你要有防卫型的GP，也要有赚钱型的GP，只要搭配好才是更重要的。
唐忠诚：选GP的时候要做好配置，这个理念我也特别赞成。
面对疫情影响和复杂的形式变化，各位GP都有各自的应对措施，有的通过投早穿越周期，也有的抓住投资主题坚持底层逻辑不放松。事实上，去年疫情以来或者国际形势变化后，对很多行业或者领域都有影响，有正面的也有负面的影响，比如对大健康领域、在线服务领域基本是正面影响，而中 美关系影响的卡脖子领域如半导体领域也变得很热门。这些影响对我们来说既是挑战也是机会，下面想就这个话题请大家进一步讨论，目前的环境下哪些领域还会持续向好？请各位发表一下高见。
李宇辉：在生物科技领域，重大疾病中大量未被满足的临床需求是我们的关注点。比如肿瘤病、心脑血管、代谢性等疾病都没有得到有效预防诊断治疗，而创新药和医疗器械则是解决未被满足临床需求的重要手段。我们认为，这几年随着生命科学、生物技术突飞猛进地发展，还有大量从海外回来和国内专业院校培养的专业人才，使得中国已经具备了做创新药的能力。之前都在做Me-Too、Me-Better、Fast Follow，到现在First-in-class、Best-in-class这种药在中国已经开始展现出来。科技创新的力量已经积累到一定的程度，所以在中国生物医药这个领域，从科研、产业到临床推进都已经形成了整个链条上的重构；同时，中国是一个人口大国，也正在老龄化，对于医疗存在大量刚性需求；中国也到了做创新药、高端医疗器械的开发的时候。我们大概2018年时就公开讲到“创新药的春天来了”， 布局创新药正当时，事实证明，去年，创新药等整个医疗领域都非常热，也验证了我们一些判断，当然去年的形势也跟疫情的促进有很大关系。
数据智能应用是磐霖另一个核心投资方向，磐霖早在2015年底、2016年初就开始布局基于消费供给端的数字化智能化改造的企业级服务及数据智能装备企业，我们敢在早期就看准这个方向，主要在于我们认为人口结构的变化对技术发展带来新的影响，人口老龄化、人口红利减少所带来的用工荒，生产端、供给端对智能化提出很高的要求；另一方面，中国产业结构转型升级需要科技创新发挥重要作用，也就是大数据、人工智能、物联网等科技创新助推制造大国向制造强国转变；同时，疫情也在一定程度上催生了数字化。
我们在2016年、2017年投的项目，估值涨得非常快。我们在拿新项目的时候也碰到很多来自头部基金的挑战，他们也看好并进入到To B领域进行投资。我们的差异化竞争策略就是希望比他们投资得更早，做到提前认知、提前卡位。我们认为未来五年内，这个主题还是可以进行继续投资的。至于数字化、智能化会怎样发展？这需要我们继续研究产业发展的逻辑。
梁宇：如果往前看新的机会，有几个关键词：1.周期；2.朋友圈。我来解读一下。
一、周期
产业定的大方向是产业互联网、数字医疗、前沿科技和新消费。之所以选择这四个重要的领域，是因为我们识别到了真正的周期及周期的早期，比如产业互联网，我们花了十年，十年前种下的种子现在长成参天长大树，让他们一个一个成了山头，给了我们一些站在山头上的视角。
比如喜马拉雅成了头部的企业，让我们看到了音频、社群、IP等重要元素。比如京东走到了产业的头部，让我们看到零售在新的时代是如何被定义的，什么是新的消费者喜欢的，什么是数字、什么是流通。再比如我们投的宜信，让我们在金融的山头理解什么是金融上的科技。这些山头验证了我们“深潜+围猎”的打法，进一步帮我们看到什么是真正的周期及周期的早期，这是产业互联的视角。
第二，为什么看数字医疗？这是大周期的事情，尤其是技术的引入、数据的引入，甚至包括医疗从业者、政策的放宽，还包括核心医疗资源、公立医院心态的变化，导致这个周期在逐渐解构。在10年前、5年前所有围绕医疗领域打的企业，大家打的都是外围、服务，尤其是互联网切进去的企业可以更高效率接近医疗资源、更好帮你挂号、更好协助医生在远端与患者建立快速有效的沟通。现在越到深水区就越要解决需求的问题，就像数坤让普通医院的医生也能具备三甲医院医生的诊断水平，这是我们看到的趋势。
再比如新消费，背后的支撑当然是周期性的GDP在上升，更重要的是新的消费者走到前台。新的消费者即Z时代、90后、95后这波人，他们一出生就有手机，我们管他们叫“数字游民”，跟70后、85后完全不一样。正因为如此，所有的消费品品牌，所有线下零售要符合消费者口味，可能需要都重新来一遍。我们现在看到如雨后春笋一般出现新的品牌，可能正是这个周期的前奏。所以我用这件事情定义我们看未来机会的关键词--周期。
二、“朋友圈”
为每个我们被投企业搭建符合他们周期规律的“朋友圈”，都在这个过程中。对于投资GP来讲，投后投资本身是我们判断和服务，回到金融的本质。
朋友圈就几个事：
1.识别周期，即行走的基础。
2.进去后在每个落子的地方划产业地图，这个地图代表以前的军事地图，是战略物资。
3.怎么走，即指南针，指南针是我们的方法论，帮助识别这个黑暗地图中的各个关键节点，以及被投企业应该在什么地方，我们帮他们搭商业资源，帮他们识别周期、抗风险。
唐忠诚：钱总，您怎样做好配置？既要进攻，又要防守，哪些产业、方向是你们配置的热点？
钱进：大家说的比我的逻辑更清晰，因为我不只投项目，我说“一实一虚。”
“一实”即紫荆资本现在看哪个方向是跟大家有关的。紫荆资本还是传统的几个方向，比如互联网、先进制造、医疗、消费，如果跟这个有关的，紫荆资本会继续支持与布局。
“一虚”，这个项目要想做好，一是为人民谋幸福；二是为国家富强贡献力量。
唐忠诚：有情怀。
张键：都叫重仓国运，大家提的都很接近，包括硬科技、医疗健康、新消费，都是围绕国运的创新提升。我想展望一下未来。刚才钱总说要有前瞻性，5年前、8年前布局赛道是有战略眼光的，虽然不一定知道今年、明年还是后年爆发，但一定会爆发。我想讲几个未来会被现在的技术或若干技术融合带来指数性发展的领域。新技术会为传统行业带来很大的不同。
比如食品以及现在的碳中和，放到全球来看，肉类生产占温室气体排放的14.5%。未来是否还一直吃肉呢？因为现在人造肉太贵，但它的营养、口感是能够接受的。随着生物技术的发展，成本一定会下降，可能以后大家会更多吃人造肉，所以我认为食品行业会有一个很大的改变。
再比如医疗行业的细分，随着网络技术、人工智能、传感器等技术的突飞猛进，我们可以随时监测健康、管理健康，或者查看各种指标，我们称为“移动医疗”，这已不是传统医生、医院的模式。
比如教育，随着人工智能、AR、VR的发展，未来教育的场景是什么？我觉得一定是翻天覆地的。新的技术，特别是若干个技术的融合发展，它真的会给我们带来指数型的发展。
还包括零售业，人工智能、3D打印这些技术未来真的能够彻底重构零售业、零售场景。投资机构或创业者应该有更多的前瞻性，必须要做一些颠覆性的东西才能适应未来想象不到的快速发展。
唐忠诚：各位的观点都很鲜明，比如刚才说到的重仓国运，all in中国，创新引领发展，创新主导未来的发展。目前A股总市值大概80万亿，未来10年至15年，A股的市值增量部分也要有80万亿，意味着创新的机会、创业的机会有很多。刚才各位说到的几个热点或展望的行业，我觉得都有机会，比如ToB服务、SaaS、工业互联网、在线消费、在线教育、医疗健康、新能源汽车以及事关国运以及卡脖子的领域半导体等都有机会，创业者、投资者在这方面进行努力耕耘一定会有所收获。
