蓝标这台并购机器能否避免重蹈分众传媒覆辙?
原本想做中国奥美的蓝色光标，如今要做中国的WPP。这台并购机器能否避免重蹈分众传媒当年疯狂收购却屡遭失败的覆辙?
蓝色光标(下称蓝标)是一个异数。创业板公司业绩普遍低迷，它却高歌猛进。仅仅三年时间，其营收就从上市前的3.68亿元跃升到2012年的21.75亿，上涨近六倍;利润从4845万跳升到2.36亿，上涨近五倍。
2.36亿赢利中，一半来自并购，蓝标出手之频繁令整个中国资本市场侧目。5月上旬，蓝标搬家，散落各地的子公司都将迁往北京恒通国际创新园区。经过2010年创业板上市以来的并购征程，17家子公司的标识排成新办公室的大块招牌，俨然战利品。搬家前，蓝标刚宣布两个大动作：17.8亿全额收购西藏博杰;3.5亿收购英国著名公关集团Huntsworth 19.8%股份。
如今，中国“公关*股”蓝标已是亚洲*公关公司，市值达170亿。蓝标的野心不止于此，它在今年年初提出“十年十倍”，希望到2022年公司营收增长十倍，达200亿元，成为在世界上具备影响力的营销传播集团。这很容易让人联想到当年疯狂并购之后变身全球*传播集团、旗下拥有奥美等品牌的WPP。Huntsworth公司CEO查德林顿勋爵(Lord Chadlington)对《创业家》说，蓝标“肯定会成为中国的WPP”。
推动这项并购长征的，是今年43岁的蓝标董事长兼CEO赵文权。去年《创业家》评选他为年度创业家之一，并以“并购凶猛”定义其商业特长。他其实是个低调守分的企业家，与蓝标的高调惹眼举动有着迥异气质。
蓝标有五位创始股东，最初在重大决策上实行一票否决制，赵文权堪称弱势CEO。随着并购答卷不断交出，他变得越来越强势。“一个领军人物的威望，是在战斗中建立起来的。”创始股东孙陶然表示，蓝标应该成为更具“赵氏色彩”的公司，其他实际控制人可逐步退出董事会。他自己明确表示：“如果大家都同意，今年我就可以考虑退出董事会。”
当蓝标决定走向并购之路，分众传媒正以“成也并购，败也并购”的暴起暴落，演绎了一部资本玩不转的灾难剧本。2012年12月，分众董事长江南春在《创业家》黑马营授课时，就感叹其重大错误之一是收购网络广告代理商公司好耶。好耶被收购后，多位创始团队成员出走创办竞争性公司。到了2010年7月，分众抛售好耶股权，损失巨大。
在一个私人场合，江南春曾对蓝标创始人之一孙陶然分享他的反思：买“人”，或者说买竞争力在团队的公司容易失败;买竞争力在资源的公司容易成功。赵文权听到江南春的这一血泪教训后，表示蓝标更喜欢买“人”。那么，蓝标能否避免重蹈分众传媒当年疯狂收购却屡遭失败的覆辙?
蓝标的英伦逆袭
北京时间4月25日凌晨两点，《创业家》创始人俱乐部微信群收到赵文权的消息：“今天代表蓝色光标在伦敦正式签署协议，我们将投资一家英国上市的全球公共关系集团，成为他们*大股东，通过这个集团，蓝色光标将拥有真正意义上的全球网络，更好为我们客户在全球范围内提供优质服务!特向大家报告!”
连续的惊叹号，几乎可以感觉到赵文权的亢奋。隔天蓝标发出公告，宣布收购Huntsworth约19.8%股权，出价相当于3.5亿人民币;蓝标股价从当天的38.47 元上涨到5月26日的44.39元，涨幅15%。
有趣的是，Huntsworth八年前曾有意收购蓝标，蓝标如今反过来成了这家英国上市公司的*大股东。“教会徒弟，饿了师傅”或许是*的批注。据《创业家》2010年5月刊封面报道，国际营销传播集团近年来在中国攻城略地，蓝标当初是被瞄准收购的目标之一。
2005年时，蓝标净利只有1700万元，Huntsworth已颇具今日规模(营收1.73亿英镑，约合16.5亿人民币;盈余1885万英镑，约合1.8亿人民币);双方通过在小型投行千禧年资本任职的莫克(Jonathan Mork)介绍下展开谈判。莫克后来与解放军元帅叶剑英的孙女叶明子2009年9月9日在北京太庙结婚，婚礼轰动一时。
对蓝标而言，Huntsworth就像贵族出身的白富美。Peter Gummer曾担任英国保守党党鞭，1996年受英女王册封为勋爵，领地在牛津郡的查德林顿地带，外界称他为查德林顿勋爵。勋爵1974年创立宣伟公关(Shandwick)，1980年代将之扩张为全球*公关公司，又在1998年出售。他2005年接任Huntsworth的CEO，上任后的重大事务之一就是推动在中国的并购。
查德林顿勋爵对蓝标很有耐心，双方琢磨了两年。两年谈判下来，蓝标董秘、创始人之一许志平自承“学师不少”，包括要求蓝标必须找那些正式开发票的供货商;利润只能看税后利润，账目未到税后利润阶段，不可擅自拿钱回家……当时国际买家们审查蓝标的各种细节，现在成了蓝标收购公司时的审查标配。
这个过程中学到的最重要一件事，左右了蓝标后来的命运：Huntsworth想收购蓝标，是在实行“葡萄串理论”。
国际营销传播是盛行并购的行业，往往以一收多。一个个被收购公司好比一粒粒葡萄，形成一大串葡萄。英国WPP就是倚靠并购快速成长，旗下有奥美、智威汤逊广告等八大品牌，名列全球500强，有338家子公司，员工超过16万。去年7月还发生一次震惊业界的并购，全球“第四大葡萄串”日本电通集团并购“第七大葡萄串”英国安吉斯媒体集团，一大串葡萄一下子遭到收割。
汉能资本董事长陈宏解释，技术性行业较难并购，不同技术之间往往没有可以交流之处，合并在一起没有意义，1加1之后还是两个1。广告业的并购则相对容易整合资源，例如客户可以共享、交叉销售，多个公司提供同一客户不同服务内容;成本也容易控制，例如把所有子公司聚集到同一栋大楼，降低房租。“广告业1加1很容易大于2，就算没有大于2，也会等于2，至少不会是两个各自的1。”陈宏说。
当蓝标看懂了Huntsworth的扩张战略，赵文权和他的合伙人们开始思考，是要做一串葡萄里的一粒葡萄，还是要做葡萄藤，把其他葡萄串成一大串?后来的答案大家已经知道了，蓝标从并购谈判中收手，选择在2010年2月自行上市;而赵文权在上市路演现场告诉所有投资人的公司战略，正是快速并购扩张。
许志平从财务上分析了这种大并购锁链可行的原因：“如果市场上给我们20倍市盈率，我们收购公司时给出10倍市盈率，还是有2倍杠杆在手里。”他说，只要仔细挑选、买到对的公司，好的并购项目其实能在财务上支撑更大的并购动机。
罕见的多数服从少数制
蓝标1996年成立，创始五大股东孙陶然(拉卡拉创始人)、吴铁(时任连邦软件总裁)、陈良华(时任长城电脑(3.40,-0.06,-1.73%)市场部总经理)、许志平(时任联想总裁办公室主任)和赵文权各自出资五万元，取得公司20%股权。年纪最小的赵文权因为拥有公关公司的经营资历，出任蓝标*任总经理。他在1999年一度离开蓝标，三年后才回归，现在已经很难知道原因究竟是什么，对外他总是解释“一直经营公关业务很疲倦了”。
五个股东各有五分之一话语权，却只有赵文权在公司负责全部事务，其他人做甩手掌柜。或许是出于不放心，或许是因为太小心，蓝标初期一直存在奇特的“一票否决”体制。用孙陶然的话说，“多数服从少数”;五个股东中只要有一个人对任何一项提案有不同意见，提案就得“搁一搁”，然后事情往往搁一搁就没了。
这种独特的决策体制在一些日新月异的领域，如互联网行业，可能会错失重大的发展机遇。但是在营销传播这个起伏不大的古老行业，恰恰使得幼年的蓝标避免在最初的高速成长期犯一些头脑发热的错误。蓝标十几年时间里在公关领域精耕细作，终于成就*家上市的公关公司。
平均股权的治理结构在IPO过程中遇到麻烦，由于股权分散，公司没有单一实际控制人。蓝标是A股少数在上市前签订《一致行动人协议》的公司，赵文权、孙陶然、吴铁、许志平、陈良华以分别持有的13.06%、12.84%、12.31%、 12.25%和12.24%股权，保证未来行使表决权、提案权、提名权时保持一致，形成62.69%的多数控制股权，五个人共同控制公司。
五个人的个性差异很大。孙陶然活泼、大胆;吴铁聪明，风险承受度较低;陈良华理性，一旦形成定见，没人能再说动;许志平相对随和，同意反对都举手。五个人共同创业17年，*一次正式坐下来吃饭只有2010年初IPO成功后，甚至节假日也不会互发短信问候。而一旦共同坐在会议桌前讨论公司发展战略，每个人都极其较真。这是一个中国罕见的合伙模式。
把公司卖给Huntsworth或其他国外大公司，当初其实是相对容易的选项，一票否决制也可以成为过去。但是赵文权和他的合伙人们后来做出了相反的抉择：蓝标自己要作并购主，买别人的公司，蓝色光标的梦想从做中国的奥美变为做中国的WPP。
“市场不会永远给我们这样好的机会，包括中国经济的环境，包括先发上市的优势，包括高估值。这些东西不可能永远持续，市场只会给你一段时间。如果你不能在这段时间内尽可能抓住机遇，快速成长，奠定在市场的地位，你有可能永远错过这个历史性机会。”赵文权认为，蓝标正走在历史上千载难逢的机遇里。
在孙陶然眼中，赵文权对公司发展机遇的判断是独特的，包括他们*次辩论公关公司的天花板到底有多高。1998前蓝标还在草创阶段时，孙陶然认为在中国做公关公司，到了五千万元营收就不可能再做大;赵文权说，不对，远远会超过五千万。对公司的理解程度，决定了未来的资源使用方向与力度，投入的资本、精力、经营格局都会不同。
有许多次，在未来前景不是那么明确的时候，赵文权会提出一些让人将信将疑的判断，例如蓝标上市没多久，赵文权就认为公司市值会过百亿。孙陶然说，听的时候没有多少人相信，但是现在蓝标市值已经超过170亿元;后来赵文权再说蓝标的营收可以超过一百亿、两百亿时，董事会里已经开始不怀疑这种说法了。
赵文权还希望蓝标未来盘子里，大概30%来自海外市场。“中国在制造业已经有一些准世界级的企业，联想、华为、海尔是各自行业的主要参与者;但是在专业服务机构领域，我们没有什么拿得出手的品牌和企业。”在启程伦敦与Huntsworth签约前，这个在许志平口中英文程度其实一般的男人告诉我们：“中国人并不笨，我们应该在专业服务领域打造属于中国的世界级品牌。”
随着蓝标的规模扩大，公司发展的动能越来越强;“一票否决制”终于无法适应快速发展的需要，在资方与劳方的拉锯中逐渐演化成“多数决制”，一个股东就能否决提案的独断局面不再，五人决策模式演变成少数服从多数。
在并购的路上，五个股东对并购的方向没有歧异，但是对并购的速度有不同看法。随着蓝标并购的体量越来越大、速度越来越快，很多次决定都是天人交战。
赵文权向我们证实，2011年蓝标一度有机会投资 Huntsworth，五个创始股东在5月21日飞往伦敦，谈判长达一周时间;最后五人就在伦敦塔附近、看得到当年关囚犯地方的Grange酒店房间里，从下午三点辩论到凌晨两点，“当时我是比较坚持的，很希望能做这件事情。”然而其他四个人最终投下反对票，原因是当时蓝标自身规模还比较小，他们认为在海外做大规模投资风险太大，超过蓝标的承受能力。赵文权*次想要收购Huntsworth的企图以完败收场。
“有些事情必须往前走，不能再放一放，再看一看，否则时机就过去了。所以有些时候，我会变得比过去更加坚持，更加执着一些。”赵文权回忆。
蓝标模式：买“人”为什么能成功?
作为股权均衡结构下的CEO，赵文权没有多少试错机会。
2010年2月蓝标上市，原本计划募集1.5亿元，最后因为创业板火爆开市，一下子募到6亿多元，蓝标于是有计划地展开并购步伐，一步一步吃下净利润更高公司。
之所以采取步步为营的策略，与蓝标在*宗收购案中的教训有关。2008年，蓝色光标完成公司改制，准备冲刺IPO，由于必须向投资人和监管机构证明经营团队有操作并购项目的能力，赵文权决定先并购一个规模适中的小型项目，收购了从事手机行业终端推广服务的博思瀚扬。然而，交易完成的当年，博思瀚扬就出现业绩下滑。
赵文权承认这宗收购有失误：“当时我们竟然没有签对赌协议，律师竟然没有提醒我们。业绩变脸是很恐怖的，大家都不开心，怎么办呢?”他说当时自己很不舒服，可以选择冲动、生气，但是对方也可以选择甩手走人，而他和博思瀚扬团队的选择是一起检讨业绩下滑原因(金融危机致手机行业全面下滑，各大品牌纷纷削减预算等)。“人靠谱，业务就还在，公司就还有希望。”博思瀚扬业绩后来快速回升，2012年净利润已达收购时的两倍。
过去分众传媒在势如破竹、三年上市的创业壮举中，寻求垄断式并购，结果好好坏坏都一并吞下，江南春也展现出“人随时可以走”的扛霸子气势。江南春后来总结，买竞争力在资源的公司成功几率较高，如框架传媒就为分众带来高档公寓电梯间平面媒体资源;如果买竞争力在“人”或者说团队的公司，则容易失败，原因之一是不少中国公司创始人信誉不够好。例如，互联网广告公司好耶被分众收购后，甚至有多位创始团队成员或高管出走创办竞争性公司。
蓝标式并购则和分众存在许多根本差异，赵文权的心态更像一个在珠宝珍玩市场里捡漏的淘货商，喜欢挑选拥有各种不同技能专业的公司，而不是重复在同一类型市场上地毯式搜索收购。“人”是这些公司还能越来越值钱的保证，因此对人的挑选是仔细的，而且即使业绩变脸时，人也是不能走的。“派个人去接管行不通，失败是大概率事件。”赵文权说。
以下是《创业家》社长牛文文和赵文权的一段对话，多少可以看出赵氏并购风格的独特之处。
牛文文：江南春说收“人”的公司全败了，收资源的留下来了。
赵文权：我同意他说得有道理，在中国做这样的事情非常难，人是最难把握的一个因素。我们无论收购什么样的企业，财务、法律、业务情况，尽调你做得一清二楚，最后仍然逃不过对这个人，对这个团队的判断。这个判断一定带有主观成分，或者冒险的成分。我们也不可能说每一次都判断对，出现差错一定是有概率的。只能说我们还算幸运，目前收购的这些企业，尤其是核心团队，这拨人都是不错的。
外界热中于研究蓝标各种并购手法，包括对赌技术、经理人留任规定、竞业禁止条款、尽职调查指标等，赵文权却说，合约其实不真正有用，并购的重点永远是人，必须找到务实、相近的人，“每次并购我们至少花一年、半年时间去观察，每次做决定都是慎之又慎。”他说，今年4月完成资源性媒体西藏博杰收购案后，蓝标将更专注在“能力”的收购方向。
去年底的分时传媒并购案，双方在对赌协议年份认定上发生分歧。由于证监会审批流程比预计慢，蓝标要求对赌协议从2013年起算，分时不愿延期，并购案流产，原本预计并购进来的6500万利润泡汤，蓝标股价一度受挫。而赵文权称，并购是长期战略，不在一城一池得失。
花费一两年谈判的项目，也可能半小时内告吹。2010年8月，蓝标*次在上市后因为重大资产重组而停牌。最后双方在会议室准备签约，赵文权察觉出对方公司董事长神情有异，于是单独请到自己办公室，说如果开始就勉强“到了后面大家会更难受，结婚那一刻必须想清楚。”对方在面有难色中告诉赵文权还是算了，两人回到会议室宣布交易终止，在场所有人都傻了。蓝标为此付出三个月内不能再进行并购交易的代价。
博思瀚扬总经理程松岩说，赵文权对人极有耐心，蓝标内部都知道他十年如一日的“每周一讲”电子邮件。
2008年并购博思瀚扬，当时的创始人兼总经理郑佳并未告诉赵文权她打算移民，直到并购两年后赵文权才知道郑佳一直有退休赴美的计划。尽管心里有疑虑，赵文权说，他能够理解郑佳的心情，于是大家再次坐下来商量接班人的问题。
互联网游戏广告代理商思恩客的总裁王宇看起来既务实又有野心，是赵文权“喜欢买的那种人”。蓝标收购时约定对赌三年、百分之百现金收购，分三年付款，等于经营团队必须留任三年。赵文权自己也认为，思恩客是蓝标收购至今最成功的项目。思恩客2010年被收购时营收2.4亿，今年可望跨过10亿门坎，一跃成为市场*的互联网游戏广告代理商，目前正筹设新的业务子公司。“做得好的话，蓝标还愿意收(新的子公司)。”赵文权说。
王宇说，媒体一般有三个月账期时间差，在独立经营时期(2007-2009年)，媒体和广告大客户很担心思恩客这样的小公司会不会卷款逃走，或者账款夹缠不清。被蓝标并购后，公司信用不再遭到质疑，大家都知道思恩客背后有个上市公司，欠债也跑不了，它得以在大客户市场上攻城略地。此外，蓝标所有子公司共享供应商系统，采购成本大幅压低;王宇还常常找蓝标借出人力资源总监，解决招聘问题。
30岁出头的王宇告诉我们，今年是和蓝标对赌的最后一年，赵文权从去年就不断告诉他们该提出新的业务计划，“我也想提一个比较宏伟的目标，光提营收成长对我不是特别有吸引力了。”当我们问王宇，有没有后悔过放弃自行上市之路?他说：“这就是机缘吧，如果不卖给蓝标的话，也许不会发展得这么好。”
蓝标收购的公司多了，子公司负责人们每个月有茶聚，谈论各自经营计划。程松岩在这类聚会中*次听到移动互联网潮流，很快在手机平台推出培训产品，*业界两年时间。而他过去“低头走路，服务于客户”，很少抬头看天，不常有机会看到其他世界。
当然，并购总是有风险的。随着快速并购的步伐，蓝标从股市上募集的资金逐渐见底，去年11月*次发行两亿元公司债，今年4月4日更发出公告，表示即将募集不超过5.8 亿的短期融资。目前蓝标已经负债率过半，一旦负债率过高，蓝标要继续并购，尤其是进入换股交易有困难的海外并购市场，五大股东可能必须考虑质押自己手里的股票筹措并购资金，“那时候会是更大的考验。”赵文权说。
5月22日，蓝标发布一般风险提示公告，提醒投资者存在商誉减值等风险。实际上，这正是外界一些人士对蓝标的质疑或担心。一旦出现“商誉减值”，市盈率杠杆将严重逆袭整条并购锁链。假设一家被并购公司承诺蓝标一年赚5000万，蓝标给予10倍市盈率收购，付出5亿并购价，是看好这家公司未来能赚回5亿元利润的意思;蓝标实际只拿到公司5000万利润，溢价的4.5亿必须计入商誉科目。如果该公司第二年只赚4000万，少赚1000万，蓝标就必须依照公允价值的10倍市盈率减记1亿商誉，财务报表的盈余项目立即要减去1亿元。
一旦蓝标整体盈余无法弥补亏损，在创业板连续亏损两年必须下市的规定下，商誉减记后果尤为严重。
一位资深投行人士对《创业家》说，蓝标管理团队差不多成了并购专家，而管理团队更需要着力的事情是做好自己的产品。他还担心，如果蓝标股东和高管像很多上市公司一样套现，会对公司发展产生很大冲击。当然，昵称为“中原一点红”的金融业内人士在雪球撰文认为，蓝标管理层应该是真正想把公司做好的人。
此外，蓝标要成为中国的WPP，并购对象需要有效整合到蓝标体系，而且相互之间充分发挥协同效应。在蓝标并购速度如此之快的情况下，这方面无疑也存在风险。
5月26日，蓝标股价43.90元，比半年前上涨一倍，受追捧程度可见一斑。倘若某一天投资者认为蓝标不值那么多钱，或者出现不良收购即黑天鹅，滚雪球式增长就会受到影响。一位业内人士甚至在新浪微博断言，三五年内蓝标并购大跃进必然溃败。但也有业内人士看好蓝标，称就其个人和蓝标打交道的经历来看，蓝标内部忧患意识很强，已经在做相应准备和布局。
一个没有实际控制人的公司
尽管过了三年锁定期，按照孙陶然的说法，2010年上市至今蓝标五位创始股东一分钱都未曾套现。一次并购可能就要付出数亿元现金，对股东而言，除非强烈认同这家公司的价值，否则心里会十分煎熬。“连我们自己都还没有看到钱。”孙陶然说。
心理冲突不只发生在股东层面。收购思恩客时，王宇等人一下拿到3亿现金，蓝标管理团队产生一定程度心理不平衡。赵文权这样对他的部下说：“你们看看我，没有因为做CEO在经营管理上的贡献而多拿任何股份。要说不平衡，最应该不平衡的人是我，我都没意见，你们也不要抱怨了，高管要讲点觉悟。”
各种来自人性的考验是赵文权必经的修炼。他用儒家最后一个内圣外王人物曾国藩的话形容：“轻财足以聚人，律己足以服人，量宽足以得人，身先足以率人。”他说，量宽和轻财尤其重要。
在赵文权看来，并购就像一场没有恋爱的婚姻。“大家没有共事过，说互相信任都是扯淡。对方天然地会觉得你要算计他(她)，觉得你肯定要占他(她)便宜。这个时候，你的气度特别重要，你得允许人家占点小便宜，允许人家耍点小脾气。你付出大把金钱买了人家，你还得给人当孙子，得让他(她)爽。”
2011年金融公关并入蓝标，金融公关总经理章诚爽回忆，谈判超过一年，双方已经足够了解，签约前夕她突然问赵文权：“我只见过你和许志平，也可以见其他所有股东吗?”这个问句的潜台词是，“你一个人做得了主吗?”赵文权没有生气，先是告诉她，其他三个人都支持经营团队，安抚她的疑虑，接着安排金融公关高管与其他创始股东会面，最终才完成交易。“这个事情我做得挺绝的。”章诚爽大笑。
今年4月底增发新股完成西藏博杰收购案后，五大股东单独的股权均将稀释到8%左右。在蓝标目前高达170亿市值、而公司实际控制人在A股很难获得大量股票期权的情形下，赵文权告诉《创业家》：“我们互相之间调整股权，这件事情永远不可能了，这已经是一个历史事实。”
当我们把孙陶然萌生淡出董事会、全力支持“赵氏公司”的念头告诉赵文权时，他表示会尊重孙陶然的想法，并且回应：“如果有一天，公司真的变成我的一言堂，这*不是好事。”包括孙陶然在内的创始股东一旦逐步退出董事会，过去蓝标的强势股东生态将正式告终。
按照蓝标发展构想，在大规模持续并购、员工股权激励和创始人减持的背景下，一旦解除一致行动协议，公司将进入股权高度分散、没有实际控制人的阶段。“这是正确的方向，蓝色光标按照现代企业治理结构，发挥股东大会、董事会、管理层各自的作用，股东大会选出合格的董事，董事会聘任公司CEO，日常经营由以CEO为核心的管理团队负责。CEO不称职，董事会可以炒掉CEO换人，换了人，经营决策还是新任CEO的职责。实际控制人操纵公司一切决策，才真正不利于保护所有股东的利益。”赵文权说。
他同时补充：“实际控制人是个奇怪的说法，全球很多著名上市公司都没有实际控制人。IBM、可口可乐、苹果，谁知道这些公司实际控制人是谁，事实上也不存在。”
就像江南春有一双脱不下来的红舞鞋，今年本来是赵文权规划退休的一年，但是走在并购长征的路上，他还是决定留了下来。“今天公司发展到两千多人，我始终都觉得，我对他们负有责任;这些年轻人还有很多的人生追求和梦想，还需要财富上的成长。”
赵文权告诉我们，小时候家里有两本书，一本《三国演义》、一本《东周列国志》，这两本竖版繁体书养成了他终身喜欢历史的习惯。当中他最喜欢两个人，一是范蠡，一是诸葛亮。一个功成身退、逍遥江湖，一个鞠躬尽瘁、死而后已。“我内心深处更愿意做范蠡，不想做孔明。”当然，他同时表示，梦想和责任也许会驱使自己走向另一个方向。
