阿里重启烧钱

反垄断靴子落地后，阿里巴巴(HK:09988)迎来自上市以来的首次季度亏损。

5月13日，阿里集团公布了2021财年第四财季及全年财报。数据显示，由于受到反垄断法27.82亿美元的罚款，阿里第四财季经营亏损为人民币76.63亿元。受此影响，2021财年阿里全年净利润来到1503.08亿元，同比仅保持了0.77%的增速。

将罚款一次性计提之后，阿里的股价并非如部分投资者想象中利空出尽而快速反弹。财报公布当天，阿里美股股价下跌6.28%，创出年内新低。

从动态PE看，阿里历史的估值区间在22至42倍PE之间波动，自反垄断事件发酵之后，其股价已经跌到了历史估值底部区间。价值派投资大佬查理芒格对阿里进行了重仓配置，占其DailyJournal持仓的19.02%。

按照芒格的买入时间估算，阿里当前股价相比买入价已下滑15%左右，不少投资者躁动不已，要抄芒格的底。

但相比急于抄底的投资者，机构的态度却显冷淡。大和、瑞信、中银国际、汇丰、贝雅等机构在维持阿里此前评级的同时，纷纷下调其目标价，担忧其未来盈利能力。

在财报电话会上，阿里董事会主席兼CEO张勇表示，“阿里决定在新财年将业务增长所带来的所有新增利润都投入到重点战略领域”。简言之，阿里要重启烧钱策略，这通常是创业公司才有的做法。

所谓重点战略领域自然离不开核心电商和本地生活。在这些领域，阿里正面临与美团、拼多多、京东、抖音、快手等对手的一系列攻防和对抗。

阿里要用利润换取用户数和市占率，无疑会影响到阿里的盈利能力，以及对于投资者的回报水平。

“再创业”的阿里，短期盈利表现不会很好看。而评估长期的战略投资回报，目前也为时尚早。面对阿里的出牌，投资者不妨让子弹再飞一会儿。

用利润换规模

电商业务的持续增长是阿里牺牲了一定的利润表现换来的。

零售电商一直是阿里的主力业务和大本营，不仅占据了其总营收的80%以上，还是营业利润来源的大头。

基于此，外界对于拼多多冲击阿里尤为紧张，尤其是2020年拼多多的年度活跃购买用户首次超越了阿里，且拼多多、美团都已稳稳站上了千亿美金市值。

但2021年财年财报显示出，阿里的电商基本盘仍然稳固。

财报显示，2021财年阿里巴巴全年GMV达到8.119万亿元，同比增长21%；中国零售市场年度活跃消费者（AAC）为8.11亿，约70%的新增年度活跃消费者来自欠发达地区。

疫情影响削弱后，阿里巴巴今年一季度营收再次回到增长通道，达1874亿元，高于市场预期的1803亿元，同比增长高达64%。

今年3月，中国大约有9.25亿人打开过淘系应用，反超出拼多多2300万的购买人数。

不过，这样的成绩是阿里牺牲了一定的利润表现换来的。

自3月以来，阿里已经陆续颁布了各项激励商家的举措，包括降低商家佣金、给予流量倾斜、提供更丰富的工具、降低开店门槛等，将不少原先的收费模式改为免费。

在新零售、本地生活服务、淘宝特价版等“战略投资方向”上，阿里上个季度的运营亏损高达137亿人民币，大幅拉低了核心电商业务的整体利润表现。

反映到财报上，即使扣除反垄断罚款以及其他若干项目，一季度阿里非公认会计准则净利润为262.16亿元，仍低于市场预估的296亿元。

营销费用方面，今年一季度，阿里巴巴在营销上的支出显著增长，占比达到13%；整个集团的销售费用率在过去一年中上升了3个百分点。

面对来自拼多多、美团、抖音等对手的竞争和挑战，阿里不得不严阵以待，牺牲利润来换取增长和市场份额。

除了张勇“将所有新增利润都投入到重点战略领域”的表态之外，在Q4财报电话会上，集团CFO武卫称：“如果阿里今天说会保利润，那些长期投资者会认为阿里很愚蠢，如今这么多竞争对手都在通过巨大的亏损来投资重要的领域，而阿里创造的价值和阿里已有的资源没理由让我们不投。”

逃不过互联网内卷

阿里要面对的一个核心问题，仍然是资本市场是否愿意为其防守策略买单。

武卫的表态道出了阿里的苦衷。

过去几年，作为挑战者，拼多多、美团、快手等对手都是以亏损的方式补贴消费者，从而实现用户规模、交易量的快速增长，支撑起不断上涨的市值，也侵蚀了阿里的地盘。

这些挑战者更是来自四面八方。同样以电商业务起家的拼多多的进攻顺理成章，但以直播切入电商的快手和抖音也在快速崛起；从本地生活起家、切入社区团购赛道的美团也同样来势汹汹。甚至兴盛优选、滴滴也在社区团购领域分走了阿里的一杯羹。

数据显示，淘宝直播截至3月底的财年GMV达到了5000亿，落后于抖音电商2020年全年数据，快手则是近4000亿元，已经与淘宝直播体量已经相当。

互联网红利逐渐见顶之后，流量增长放缓甚至枯竭，互联网平台型公司为了支撑自身增长，不断进攻对方的核心领地，行业愈发“内卷”。

典型者如字节跳动，从短视频出发，进攻电商、本地生活、教育、游戏等几乎一切互联网核心赛道，成为所有其他巨头的竞争对手。

阿里的劣势在于，作为被挑战者，由于过了指数级增长的阶段，市场对其采用PE估值的方式，阿里顾及股东利益，很难不去关心利润表现对于市值的影响，因而被束缚住了手脚。

此前，阿里自身的发展逻辑是“履带式”，建立在较为稳定的外部环境基础上。但近年来其每一个核心业务都遭受了巨大冲击，尤其电商业务在多个外部对手的冲击下已经全面内卷，使得其原先的资源投入已经无法应对市场的残酷竞争。

当下的阿里显然已经意识到了问题之所在，准备甩开手脚，“再次创业”。

只不过，阿里要面对的一个核心问题，仍然是资本市场是否愿意为其防守来买单。除了利润表现，阿里要用什么来说服资本市场，证明自身的价值？

目前来看，2021财年的业绩增长证明了，阿里核心电商业务仍然有机会保持增长。张勇在财报电话会议上表示，“AAC（年度活跃消费者）变成MAC（月活跃消费者），DAC（日活消费者）的空间还有很大。”

但在巨大基数、激烈的竞争下，这样的营收增长速度几乎不可能达到指数级的程度，且在短时间内很难奏效。相比营收，阿里烧钱补贴、争夺市场所带来的盈利能力变化，在短时间内可能更被市场所关注。

换句话说，阿里或许不得不被迫走上一条长期主义的道路。

被迫长期主义

被给予厚望是云计算业务。

除了重中之重的核心商务业务，阿里的一系列非核心业务对于利润的贡献寥寥无几。而其中占营收比重*，也被给予厚望就是云计算业务。

阿里云是中国规模*、亚太地区*的云计算厂商，不少机构将云业务视为阿里第二大增长极。如中信证券就指出，结合阿里云收入体量、市场地位，阿里云合理估值应该为10倍市销率，乐观情况下有望冲击15倍，中长期价值应在千亿美元量级。

不过，在规模效应极为明显的IasS领域，阿里云同样面临来自对手的挑战。其中*威胁性的可能就是华为云。

*季度，阿里云业务的收入167.61亿元，同比增长37%，创出历史新低；也低于全财年50%的增速。而去年同期，阿里云的收入增速为58%。

这一增速也低于2020年中国IaaS市场的增速。IDC数据显示，2020年中国IaaS市场规模达到119.3亿美元，同比增长53.7%。即使剔除失去了一位大客户（字节跳动）的影响，阿里云的业绩也不太如人意。

对手华为云在2020年收入增速达到了168%，且在在2020年的IaaS市场拿下了4.2%的份额，排名全球第五、中国第二。有华为内部人士指出，在手机业务遇阻之后，华为已经将发展重心转向了云业务和新能源汽车。

不难发现，无论是电商、本地生活，还是云业务，阿里面对的对手没有一个是软茬。

头部互联网公司的竞争纵横交错，每个巨头都拿着枪指向竞争对手，同时又被好几个人拿枪指着。但他们本身实力都很强，很难击垮竞争对手，可能会换来更猛烈的反击。这可能注定将是一场高度消耗的“持久战”。

对于阿里来说，这意味着市场份额、用户数量、营收增长的速度可能不会很快，而是需要更长的时间来验证，而应对竞争、烧钱投入，短期的利润表现不可避免受到影响。根据小摩的预测，阿里2022财年盈利或将出现零增长。

当然，阿里放弃利润保增长的战略，对于零售、本地生活、云服务进一步投入的决心，也会影响到拼多多、京东、美团等对手的发展和增长预期。

芒格旗下的Daily Journal曾对重仓阿里的原因进行了解释。Daily Journal需要持有一定量的证券作为现金等价物，表示对阿里的长期前景看好。芒格同样也是一个长期主义者，其单只股票的持仓时间都有数年。

但当下的阿里仍面临全方位的竞争，不得不再次出发。烧钱、利润增速放缓或许将成为未来几年阿里的主旋律，阿里不得不走一条长期主义的道路, 现在下注阿里的投资者也是一样。